安徽万彩 图 、股权并购估值、上海并购估值

并购估值中选择和使用收益法时应当考虑收益法应用的前提条件主要包括：

（1）评估对象的未来期望收益可以用货币衡量；

（2）收益所对应的风险能够度量；

（3）收益期限能够确定或合理预期。实务过程中，上海并购估值，对于这三项内容的前两项的讨论相对比较充分，即*1项涉及到的是未来收益预测值合理性的判断问题，*2项涉及到的是折现率的选取问题，本文笔者拟对日常关注度较少的*3项内容进行阐述，以引起评估师对持续盈利能力判断的重视。

并购估值是一门艺术

1.估值中的假设

之所以说「估值是一门艺术，而不是科学」，是说估值从方法上来说看上去比较简单，无非就是那几种 DCF、可比交易、倍数计算等等，但实际上是和买方的判断息息相关的。大家知道，互联网企业并购估值，关于估值的 Assumptions（假设）的设置和定量才是真正考验能力的。为什么并购之后成功率低，估值中的假设过于乐观而无法实现当初所预想的所谓协同效应、预想的成本降低、行业前景等等都是原因。

2.报价的问题

关于对上市公司的报价，惯例流程是：

根据公开资料进行示意性报价；目标公司董事会认为报价有诚意；签署保密协议；买方尽职调查；提高或降低示意性报价；达成交易；交割。

这个看起来是很顺畅的流程，但是在中间如果有第三方跳出来出更高报价要抢亲的话，那么你要赢标，就必须再行提高报价，而这往往是一场并购大战的引子。当然，在恶意收购的情况下，因为得不到目标公司董事会的配合，恶意收购方无法对目标公司进行尽职调查，那么报价所基于的材料，就得是看目标公司的公开信息。

并购上市公司产生的溢价，至少需要看四点：

1）有没有可能的竞标对手，以及竞标对手能出的价；

2）报价对于目标公司股东的吸引力；

3）目标公司董事会评判目标公司 Standalone 的发展前景和并购价的对比；

4）市场上可比交易的溢价。

只有在前述几个条件满足的情况下，这样的溢价才有可能并购成功。近来中国公司走向海外的并购中，20%-50% 的溢价区间比较多见。

4.比价

目标公司比较有意义的比价指标：交易宣布前「未受影响」股价；交易宣布日前收盘价；交易宣布日前 30 交易日收盘算术平均价；前 60 交易日收盘算术平均价等。

这些都是有意义的比照股价，所以你会见到在交易宣布之后，目标公司董事会支持交易的情况下，董事会都会将上述几个股价指标拿出来和达成交易的价格进行一番对比。恶意收购的情况下，恶意收购方当然也会选择对自己有利的股价指标来比照自己的报价，显示溢价比例的吸引力。

5.溢价产生的吸引力

溢价的吸引力，因公司而异。

6.多次报价

对买方的**个示意性报价就欣然接受的目标公司很少。尤其是上市公司的董事会都有 Fiduciary Duty（诚信义务），在公司售卖的情况下，要将公司卖个高价，所以对价格的讨论进行来回多个回合是常见的。目标公司在有意向出售的情况下，往往对受到的**个示意性报价是要回应「贵司报价严重低估我司价值的」。

7.数据支持

投行的研究部门、某些从事并购交易的咨询公司，对行业中的惯常交易溢价区间都是有跟踪和研究的，数据很多。如果有中国的咨询机构，把中国公司分行业走向海外的交易溢价做个总结，投资并购估值，是个很有意思的事情。

8.交易逻辑

溢价比例和交易逻辑相关。有些中国公司的交易逻辑，股权并购估值，并不一定是传统的产业型买家的交易逻辑，单纯的算账不一定适用。无论溢价的高低如何，能够在自洽的交易逻辑中报出高溢价，其实也是理性的商业行为。